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美债 美元、美债、美油联袂大涨,中国债市暂无上涨基础

当前国内债市投资者并未对美债利率上行和人民币贬值有太充分的预期,未来一段时间国内债市面临诸多短期无法被证伪的利空因素冲击,在这样的市场环境下,指望通过久期策略做波段获取超额收益,赔率实在太低,最后可能会“竹篮打水一场空”。

美债、美元、美油联袂大涨,美股、黄金、新兴市场资产遭遇抛售。

过去两日,受多个美国数据表现好于预期影响,加息预期持续升温,美债利率大幅飙升,10Y美债一度飙升接近3.1%,创下7年新高;美元指数刷新17年底以来新高,上涨至93.5附近;WTI油价更是罕见的与美元同涨,突破71美元大关;

受美债利率大涨冲击,美股遭遇调整,道指一度下跌近200点;黄金价格更是一泻千里,跌破1300关口;新兴资产更是遭遇抛售狂潮,继阿根廷比索失控贬值后,土耳其货币里拉也遭遇历史性暴跌,年初至今历来跌幅超过17%,土耳其10Y国债利率大幅上涨91bp至14.81%。

10Y美债突破3%,全球货币金融流动性正在变盘。

事实上,4月以来海外市场再次变得动荡,低波动率的平静被打破。海外债市利率大幅飙升,10Y美、德、法、意国债利率上升16-35bp,10Y美债突破3%关口;美元指数触底反弹在1个多月内上涨5%;布伦特和WTI原油价格更是飙涨13.7%和11.5%,美股波动性大幅走高。

与此同时,新兴市场流动性开始明显收紧,从拉美到东南亚,尤其阿根廷、土耳其等脆弱国货币加速贬值;离岸市场遭遇“美元荒”,美元LIBOR-OIS创2010年以来新高,香港Hibor3M利率从3月均值1.07%已飙升至1.75%,中资企业离岸融资成本开始高于在岸市场。

这一系列错综复杂的市场表象之下,都指向全球正在加速脱离低利率时代,主要经济体长期利率底部抬升,跨境资金从新兴市场撤离流向逆转,全球金融市场流动性正发生巨变,大类资产配置和交易价值正面临深刻冲击和重估,这也是未来一段时间,国内金融市场面临的主要矛盾。

4大因素支持美元、美债利率强劲走升,且具有可持续性:

1)经济美强欧弱,推动美元走强和美欧国债利差持续走扩。18年以来美国经济仍持续复苏,扩张进入中后周期,景气度维持相对高位,就业市场改善,居民收入增长,零售数据持续向好,低利率环境支持房地产市场扩张和企业补库存周期,川普基建和减税刺激将进一步提振投资和消费需求;

而欧州经济表现整体不及预期,花旗欧洲经济意外指数大幅下挫,远超其它国家,1季度实际GDP增速从2.8%降至2.5%,制造业和服务业PMI双双回落至2017年相对低位,工业生产、消费支出、出口等呈现疲态。经济复苏态势从17年的美强欧更强,切换为美强欧弱,周期的错位推动美元指数持续走强,2Y和10Y美德国债利差双双创出历史新高。



2)通胀风险上扬,核心通胀持续走高。美国核心通胀风险主要来自两个方面:

(1)美国工业部门和就业部门的产能利用率均处于相对高位,3月美工业产能利用率超过78%,创下2013年以来新高,失业率更是创下3.9%的历史新低,意味着劳动力市场接近饱和,下一步薪资上涨压力加大,产能利用率高企和薪资上涨压力加大,对美核心CPI的传导也更为直接有效。

(2)油价大涨突破70美元关口,美国退出伊朗核协议进一步加剧地缘政治不确定性,再加上OPEC持续减产,油价仍面临上升风险。

美联储预测2018年和2019年核心PCE将分别达到1.9和2.0。美国核心通胀预期的上扬,是美联储持鹰派态度的关键要素,推动美国名义和实际利率双双走高。



3)市场pricein的加息预期相对不足,落后于美联储对加息的前瞻指引。本轮加息节奏整体缓慢,从15年底美联储开始加息至今,仅累计加息6次,联邦基金利率从0.1%升值1.7%,而在2004年加息周期中,美联储在2年半内加息达17次。

加息节奏慢导致市场对加息预期pricein不足,市场所预测的未来12个月利率走势,一直落后于美联储给出的利率前瞻指引,但随着近期美联储官员不断鹰派表态,以及实际经济和通胀数据持续印证实际利率回升,市场所pricein的利率正加速向美联储前瞻指引靠近锚定,5月FOMC会议中,美联储预计18年、19年、20年分别加息3次、3次和2次,市场开始相信美联储将“言出必行”,跟随上调基准利率加息预期。

4)贸易战或推高美通胀风险。美国发布301清单强化贸易保护主义,对中国上千亿美元产品出口加征额外关税,并限制中国在美投资,这一做法将推高美国自身制造业的原材料和生产成本价格,并向下游消费者传导,推高通胀风险,通胀走高进一步迫使美联储不得不加快加息步伐。

10Y美债站上3.0%以后,国内市场焦点将转向美债利率加速上行和人民币汇率贬值。

事实上,4月以来尽管人民币对美元小幅贬值,但人民币兑一篮子货币仍在加速升值,反映出当前的贬值仅仅是被动贬值,CNY、CNH人民币汇率波动性仍平稳,还尚未充分pricein中美经济周期错位、套息利差压缩所可能引发的持续贬值、资金外流和波动性上升风险,人民币汇率仍面临一定冲击。

当前10Y美债利率已接近3.1%,中美利差压缩至60bp左右,跌出了易纲行长曾提到的80-100bp的“舒适区间”,随着美联储进一步加息和美债利率上行,后续中美利差压缩空间已十分有限。当前国内债市投资者关注点主要在信用违约、供给放量和资金面等方面,并未对美债利率上行和人民币贬值有太充分的预期,这意味着外围冲击可能成为新的利空因素。

未来一段时间,国内债市面临诸多短期无法被证伪的利空因素冲击,市场不继续大跌已经是比较好的情况。在这样的市场环境下,指望通过久期策略做波段获取超额收益,赔率实在太低,最后可能会“竹篮打水一场空”。


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